– طراحی روش و ابزار تحقیق
– کار میدانی و جمع آوری و دریافت اطلاعات و داده ها
– کدگذاری و پردازش داده ها
– تجزیه و تحلیل آماری
– گردآوری نتایج
– تحلیل نتایج بدست آمده
5-3- نتایج و یافتهها
در این تحقیق سعی شده است از موثق ترین و قابل اعتمادترین ابزارها و منابع جمع آوری داده ها در بازار سرمایه ایران استفاده شود. بنابراین از روایی و پایایی بالایی برخوردار هستند زیرا تحت نظر مراجع قانونی و ذی صلاح تهیه شده اند. بر این اساس نتیجه گیری میشود که در معادله بررسی فرصت های رشد مقدار همه متغیرها به غیر از متغیر کنترلی سود خالص با معنی است. همچنین در معادله با وجود پایداری سود نتیجه گیری میشود که میزان مقدار ثابت، ارزش دفتری حقوق ثابت(متغیر کنترلی)، پایداری سود و ضریب پایداری سود در جریان نقدی آزاد بی معنی است، که نشاندهنده حالت ناپایداری سود می باشد. همانگونه که در جدول 4-1 و 4-2 مشخص است برآورد مدل ها معنادار است. همچنین مقدار ضریب تعیین تعدیل شده بیان کننده قدرت تخمین بالای مدل می باشد و میزان دوربین واتسون نیز نشان دهنده عدم وجود خودهمبستگی در مدل است.
5-4- بحث، مقایسه و نتیجهگیری
از شرکتی که فرصتهای‏ سرمایه‏گذاری پائینی برخوردار است، انتظار می‏رود که جریان‏های نقد آزاد بالایی داشته باشد. زیرا هر چه فرصتهای‏ سرمایه‏گذاری (بالفعل و بالقوه) افزایش پیدا کند، اکثر وجوه مازاد در جهت افزایش ثروت سهامداران از طریق‏ سرمایه‏گذاری در فرصتهای موجود مورد استفاده قرار می‏گیرد و افزایش در میزان سرمایه‏گذاری از محل وجوه مازاد منجر به‏ کاهش این وجوه خواهد شد. هدف از تحقیق حاضر بررسی رابطه فرصتهای رشد در ارزشگذاری جریان نقدی آزاد میباشد بر اساس نتیجه بدست آمده ضریب مثبت و معنی دار است که بیان کننده این موضوع است که مدیران جـریان نقدی آزاد را در فـرصتهای رشد سرمایهگذاری میکنند(وجود فرصتهای رشد)؛ همچنین مقدار نیز دلالت بر ارتباط مثبت و معنی دار جریان نقدی آزاد با بازده سهام با وجود فرصتهای رشد دارد، بر این اساس میتوان یافته های چانگ و چارنگونگ (1998)، لانگ و لیتزنبرگر (1989) و وگت و ویو در (2000) و … مورد تایید قرار داد. بر این اساس ارتباط بین جریان نقدی آزاد و بازده سهام با وجود متغیر فرصت های رشد جذاب در بازار سرمایه ایران می تواند در تصمیم گیری مدیران و سرمایه گذاران جهت رسیدن به بازده مناسب شرکت موثر باشد. بنابراین باید انتظار داشت شرکتی که فرصتهای‏ سرمایه‏گذاری پایینی برخوردار است، جریان‏های نقد آزاد بالایی داشته باشد. زیرا هر چه فرصتهای‏ سرمایه‏گذاری(بالفعل و بالقوه)افزایش پیدا کند، اکثر وجوه مازاد در جهت افزایش ثروت سهامداران از طریق‏ سرمایه‏گذاری در فرصتهای موجود مورد استفاده قرار می‏گیرد. بر این اساس پیشنهاد می شود جهت رسیدن به بازده مناسب، در مواجهه با شرکت هایی با جریانهای نقدی آزاد با اهمیت(مثبت) و با فرصتهای رشد کم، اقدامات کنترلی توسط سهامداران انجام گیرد. از اقدامات کنترلی سهامدران می توان توجه به تئوری سرمایه گذاری اضافی را بیان کرد بر این اساس؛ این تئوری بر روی نتایج منفی بالا بودن میزان جریان نقدی تحت کنترل مدیران تاکید دارد و بیان می کند، بهتر است شرکت از طریق بدهی تامین مالی نماید تا محدودیت دسترسی به جریان نقدی برای مدیران شکل بگیرد در این حالت بین بدهی و ارزش شرکت رابطه مثبتی وجود دارد. همچنین میتوان به تئوری کورو (2002) اشاره نمود، او اعتقاد دارد وقتی که سهامداران عمده درصد مناسبی از سهام را در اختیار داشته باشند، می توانند سیاست های خود را بر شرکت تحمیل و منافع خصوصی را جذب نمایند. هرگاه حقوق کلیه سهامداران به طور یکسان رعایت نشود، تمرکز مالکیت در دست عده ای از سهامداران عمده افزایش می یابد و انتظار بر این است که بین ساختار مالکیت و ارزش شرکت رابطه غیرخطی به علت تاثیر مثبت نظارت و کنترل مدیریت وجود داشته باشد.
چانگ و چارنگونگ (1998) در پژوهش خود با عنوان فرصت های سرمایه گذاری و واکنش بازار به تصمیم گیری در مخارج سرمایه ای بیان کردند که شواهدی مبنی بر ارتباط جریان نقدی آزاد با افزایش قیمت سهام در حضور فرصت های رشد وجود دارد؛ که با یافته های تحقیق حاضر مطابقت دارد. البته او پیش بینی کرد که نوع صنعت میتواند در شدت این ارتباط موثر باشد. لانگ و لیتزنبرگر (1989) اثر جریان نقدی آزاد را مورد تایید قرار دادند، آنها به این نتیجه رسیدند که قیمت مثبت سهام با افزایش سود تقسیمی شرکتهای که فرصت سرمایه گذاری کمی دارند مرتبط است؛ این نتیجه نیز با یافته های پژوهش حاضر مطابقت می کند. چراکه شرکتی که فرصت سرمایه گذاری کم و سود تقسیمی زیادی دارد توانسته کنترل مناسبی را بر مدیران ایجاد کند تا جریان نقدی مثبت به سمت پروژه هایی با ارزش فعلی خالص منفی سوق پیدا نکند. وگت و ویو در سال 2000 در پژوهشی عملکرد بلند مدت قیمت با جریان نقدی آزاد مورد تجزیه و تحلیل قرار دادند و این نتیجه حاصل آمد که شرکتهایی که پول نقد اضافه بین سهاداران توزیع میکنند، در بلند مدت به بازده بالاتر از متوسط دست مییابند، البته در تحقیق مورد اشاره به این موضوع اشاره نکرد که در شرایطی این نتیجه اتفاق می افتد که شرکت مولد جریان نقدی آزاد باشد و با فرصت های رشد کمی مواجه باشد. ناجا و همکاران (2008) در مقاله ای به این نتیجه رسیدند که حضور سهامداران بزرگ و متعدد در یک شرکت هزینه نمایندگی را کاهش می دهد. این نتیجه را میتوان با بخش رابطه فرصت های رشد و ساختار سرمایه مورد تحلیل قرار داد به اعتقاد کورو (2002) وقتی که سهامداران عمده درصد مناسبی از سهام را در اختیار داشته باشند، می توانند سیاست های خود را بر شرکت تحمیل و منافع خصوصی را جذب نمایند و انتظار بر این است که بین ساختار مالکیت و ارزش شرکت رابطه غیرخطی به علت تاثیر مثبت نظارت و کنترل مدیریت و تاثیر منفی از طریق سلب مالکیت وجوه از سهامداران اقلیت وجود داشته باشد. دکو و همکاران (2008) در پژوهشی به این نتیجه رسیدند که توزیع سود بین سهامداران شاخصی برای پیش بینی جریان نقدی آتی می باشد. رضوانی راز و همکاران (1384) با در نظر گرفتن فرصت های سرمایه گذاری و اندازه به عنوان متغیرهای کنترلی به بررسی رابطه جریان نقدی آزاد و مجموع بدهی کوتاه مدت و بلند مدت شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند و به این نتیجه رسیدند که شرکت هایی که فرصت های سرمایه گذاری آن های پایین است، بین جریان نقدی آزاد و میزان بدهی رابطه وجود دارد، این یافته با بخش فرصت های رشد و ساختار سرمایه همخوانی دارد بدهی شرکت با فرض در دسترس بودن فرصت های رشد می تواند یک نقش دو طرفه در ارزش شرکت ایفا کند که این نقش را می توان از طریق چهار دیدگاه تئوری کسر سرمایه گذاری، سرمایه گذاری اضافی، نظریه سلسله مراتبی و نظریه توازی بیان نمود.
در معادله با وجود پایداری سود، ضریب مثبت و معنی دار بدست آمد که طبق انتظار دلالت بر ارتباط جریان نقدی آزاد با بازده سهام است که در این صورت سود ناپایدار و و هر دو صفر میباشند. بر این اساس نتایج پژوهش حاضر یافته های دکو و همکاران (2008) و فرانسیس (2011) مورد تایید قرار می گیرد. هاشمی و کمالی (1387) در تحقیق خود بیان نمودند که جریان نقدی آزاد و رشد شرکت عواملی تاثیرگذار در میزان رفتارهای فرصت طلبانه مدیران هستند که در میزان مدیریت سود اثر دارند، تحقیق حاضر مورد اول را مورد تایید قرار می دهد.بر اساس نتایج تحقیق حامدی(1388) در سال هایی که بازده سهام خوب است، سودهای تعهدی از پایداری کمتر و سودهای نقدی از پایداری بیشتری نسبت به سالهایی که عملکرد سهام، عادی است برخوردار هستند، که با نتایج پژوهش حاضر همخوانی دارد. تاکر(1389) بیان می کند که پایداری سود، یکی از عواملی است که در اندازهگیری کیفیت سود حائز اهمیت فراوان میباشد. به طور کلی، گفته میشود هر چه سود پایدارتر باشد، دارای کیفیت بالاتری است،که این ملاک در تحقیق حاضر در نظر گرفته شده است. اولسن در سال 1995، در مقاله ای با عنوان سود خالص، ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام و سود تقسیمی در ارزش گذاری حقوق صاحبان سهام، متغیرهای مذکور را بعنوان متغیرهای کنترلی در مدل ارزشگذاری (بر مبنای بازار) واحد تجاری معرفی می کند، همچنین در پژوهشی دیگر این نتیجه حاصل آمد که از جمله شرایط ارتباط جریان نقدی آزاد با بازده سهام اینکه ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام، سود خالص و سود تقسیمی بعنوان متغیر کنترلی قرار گرفته باشند(حبیب، 2012؛ پنمان و یهدا، 2009). متغیرهای کنترلی مورد اشاره بعنوان متغیر کنترلی در تحقیق حاضر مورد استفاده قرار گرفت.
5-5- پیشنهاداتی برای تحقیقات آینده
یکی از نقاط قوت تحقیق حاضر بررسی ارتباط جریان نقدی آزاد با بازده سهام با وجود فرصتهای رشد و پایداری سود برای اولین بار در بازار سرمایه ایران می باشد، همچنین می توان نقطه ضعف این پژوهش را در نظر نگرفتن سایر متغیرهای موثر در این رابطه دانست، بنابراین با توجه به نتایج بدست آمده از تحقیق، میتوان پیشنهاداتی برای تحقیقات آینده مرتبط با موضوع ارائه داد: 1) بررسی رابطه سایر عوامل موثر در ارزشگذاری جریان نقدی آزاد. 2) بررسی رابطه فرصتهای رشد و پایداری سود در ارزشگذاری جریان نقدی آزاد با وجود متغیرهای کنترلی دیگر.
منابع
منابع و ماخذ فارسی
احمدپور، ا.، و رسائیان، م. (1388). بررسی رابطه اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام با نوسان های بازده سهام و ارزش بازار شرکت در بورس، فصلنامه پژوهشها وسیاستهای اقتصادی، 7(51)، 75-92.
اشرف زاده، حمید رضا.، و مهرگان، نادر. (1389). اقتصاد سنجی پانل دیتا. تهران: موسسه تحقیقات تعاون دانشگاه تهران.
آذر، عادل.، و منصور مؤمنی، (1379)، آمار و کاربرد آن در مدیریت، جلد دوم، تهران: انتشارات سمت.
پورحیدری، ا.، و خاکساری، م. (1387). بررسی عوامل تعیین کننده خط مشی تقسیم سود در شرکت ها پذیرفته شده در بورس تهران. مجله توسعه و سرمایه، 1(2)، 183-200.
ثقفی، علی و غلامرضا کردستانی ( ١٣٨٣ )، بررسی و تبین رابطه بین کیفیت سود و واکنش بازار به تغییرات سود نقدی، بررسی های حسابداری و حسابرسی، ٣٧ ،ص ۵۶.